(di Michele Boldrin, 27 Agosto 2007)  Borse e Banche Centrali - Riflessioni eterodosse sulla recente volatilita' dei mercati Finanziari e sul ruolo delle banche centrali, in questa ed analoghe situazioni. In questi ultimi giorni, grazie alla sostanziale dose di eroina sintetica ricevuta, gli ansiosi mercati si sono un po' calmati. Ne approfitto per fare il punto della situazione prima che ricomincino ad agitarsi. Poichè l'esperienza insegna che, su temi di questa natura, io tendo a divagare perdendomi in irrilevanti pinzillacchere e quistioni di lana pecorina che scarsamente interessano i nostri lettori, in altre faccende giustamente affaccendati, faccio l'inusuale sforzo d'anticipare quella che dovrebbe essere la mia conclusione (il "dovrebbe" non è retorico: frequentemente ho cambiato d'opinione stendendo un articolo).

CONCLUSIONI

1)}  L'analogia iniziale con l'eroina è scherzosa solo a metà: in una prospettiva che vada al di là del dopodomani non è ovvio che le ripetute iniezioni di liquidità effettuate dalle banche centrali siano benefiche. Da un lato perchè confermano che la politica del "troppo grande per fallire" viene ancora seguita nonostante ripetute analisi, anche dall'interno del sistema, ne abbiano evidenziato le gravi conseguenze. Dall'altro perchè iniettando una grande quantità di denaro a breve termine non solamente si corre il "rischio" (virgolettato, perchè per alcuni questo è un "bene") di tenere in piedi istituzioni finanziarie che invece dovrebbero fallire (ripetendo così gli errori giapponesi del 1993-2003), ma si rischia anche e soprattutto di creare le condizioni future per un'altra "bolla inflazionistica locale" simile a quella che sta esplodendo ora. L'idea che tali iniezioni di carta moneta possano essere sterilizzate togliendo liquidità da un altro lato del sistema è platealmente incongrua: la velocità con cui la liquidità, in circostanze come la presente, fluisce dagli hedge funds o dai mortgage brokers al mercato delle obbligazioni a lungo termine, alle famiglie risparmiatrici o alle imprese, è verosimilmente molto lenta, come la decennale esperienza giapponese prova. L'operazione di "sterilizzazione" richiederebbe informazioni e capacità tecniche che nessuno possiede e consisterà dunque, se attuata, in un ulteriore shock alla distribuzione del credito disponibile nei differenti comparti del sistema. In sostanza, l'interventismo delle banche centrali è ancora una volta quello del "pusher". A fronte di una temporanea crisi nel mercato dell'eroina (accompagnata da strilli e gemiti di soccorso dei clienti più gravemente assuefatti e fisicamente deboli) il pusher "benevolente" fa circolare grosse quantità di roba sintetica gratuita onde evitare che un certo numero di drogati passi a miglior vita (cosa che dovrebbe invece accadere) e che altri si tolgano il vizietto uscendo dalla dipendenza (cosa ancor più desiderabile).

2)}  Una volta chiarito che quanto sta succedendo è sia fisiologico che prevedibile e - per quanto grave sia come ogni situazione di dissesto finanziario è - non implica nè la fine della globalizzazione, nè un altro 1929 negli USA ed in Europa, nè nessun'altra delle enormi baggianate che sono state scritte e mi rifiuto di discutere, una volta detto questo occorre anche puntare il dito e attribuire qualche responsabilità. La maggiore va alla Riserva Federale USA, ed al signor Greenspan in particolare (ma il signor Bernanke non è esente da colpe, come argomento sotto). Il signor Greenspan (spero che con il tempo si arrivi a capirlo) non fu per nulla il più grande banchiere centrale della storia, proprio per nulla. Al contrario, egli fu solo un signore fortunato che ereditò da altri una situazione economico-finanziaria eccellente. Ma questo è secondario: ciò che conta è che Greenspan va considerato come responsabile sia della bolla "dot-com" del 1997-2000 che della presente crisi legata ai mutui sub-prime (sono cosi' denominati i mutui particolarmente rischiosi per il creditore). In entrambi i casi lo shock iniziale che, con effetto cumulativo, generò prima il boom e poi il bust dei prezzi dei titoli, consistette in una iniezione inopinata di credito da parte della Banca della Riserva Federale (FRB). Tali iniezioni di denaro a troppo buon mercato ed a breve termine avvennero direttamente "nelle vene" del sistema finanziario, ossia nelle aziende che operano a Wall Street e paraggi. Da queste azioni nacque e si sviluppò cinque anni fa la bolla inflazionistica che si sta ora sgonfiando. Lo stesso avvenne, seppure in maniera sostanzialmente più complessa, con i vari interventi "salvifici" che nel 1997 prima e di nuovo nel 1998 la FRB effettuò a seguito delle crisi Asiatica, Russa ed LTCM.  

3)}  Sia questa crisi che quella "dot-com" assomigliano al modello di boom-bust noto un tempo come "modello austriaco (o bancario) del ciclo economico". Le differenze con il modello in questione sono minori: (i) la crisi di queste ultime settimane ha un impatto settoriale e non aggregato (questo è meno vero, ma non falso, per quella dot-com); (ii) la roboante crescita e l'ancor più rapido crollo si concentrano sui prezzi dei beni capitali e dei titoli che li rappresentano (case e MBS) e molto meno sul livello di attività economica del settore in questione (edilizio). Da qui la mia insistenza sul fatto che di bolla inflazionistica locale si tratta. Fatte salve queste puntualizzazioni, l'analogia è sostanziale.

4)}  Ancora una volta patiamo le conseguenze dell'idea religiosa secondo cui le banche centrali godono di poteri taumaturgici che si manifestano attraverso appropriati e salvifici interventi "nei mercati". Tali interventi consistono quasi sempre in inopinate iniezioni di moneta o nella concessione di crediti a breve termine a banche in difficoltà. Secondo il primitivo credo che li ispira, tali atti dovrebbero avere l'effetto di "stimolare la produzione" o "rimettere in moto la crescita" facendoci uscire da qualche "spirale deflattiva" o "trappola della liquidità". Alcuni sostengono possano anche provocare la pioggia, d'acqua nel deserto del Sahara e di latte e miele a downtown Manhattan ...

Tale era la paccottiglia che decine di economisti monetari (Paul Krugman in testa, l'attuale Presidente della FRB non molto lontano, e qualche amico nostro nelle retrovie teoriche) andavano ripetendo tra il 2001 ed il 2003. Che tale credo, da quasi un secolo alla disperata ricerca di fondamenti teorici ed empirici, avesse in passato prodotto svariati disastri non sembrò rilevante allora: gli effetti li vediamo ora. Simili appelli religiosi abbiamo letto in questi giorni, conditi da tenebrose predizioni sul nuovo 1929 in arrivo qualora il duo Bernanke-Trichet non facesse il miracolo. Tale sostenuta e diffusa predicazione, alimentata dall'ego dei banchieri centrali e dalla loro ricerca di potere e status, ha oramai creato una credenza generalizzata nel "grande crollo", nel "rischio sistemico", nell' "effetto domino" ... e via elencando bancarie arabe fenici. Poichè il 95% degli operatori finanziari vive ed analizza i dati usando tale filtro, non v'è da sorprendersi che l'indice Dow Jones  perda il 10% di valore in poche settimane anche se solo due delle aziende che lo compongono hanno alcunchè a che fare con mutui sub-prime ed anche se i profitti delle medesime aziende puntano a crescere. Idem per lo Standard&Poor : solo l'idea diffusa che qualsiasi perturbazione nel sistema finanziario debba o possa trasformarsi in un crollo dell'intero sistema economico giustifica vendere alla disperata le azioni Coca-Cola a fronte della notizia che Countrywide Financial è nei pasticci!

Moraleja: studiare ed insegnare attentamente la teoria e la storia economica ha un'utilità sociale molto superiore a quella che loro viene diffusamente attribuita.

Fine delle conclusioni, che purtroppo son risultate meno brevi di quanto sperassi. Ora cerco di motivarle più chiaramente, con tutte le deviazioni e divagazioni del caso, e non. (continua)